扎堆赴欧发行GDR 光伏巨头跨境融资前景几何？

　　来源：中国经营报

　　本报记者 张英英 吴可仲 北京报道

　　境外发行全球存托凭证（以下简称“GDR”）正成为当前光伏巨头拓宽融资渠道的新选择。

　　10月20日，晶科能源（688223.SH）发布公告称，公司拟发行GDR并在法兰克福证券交易所上市，募资不超过45亿元。无独有偶，阳光电源（300274.SZ）也于日前发布公告，拟在法兰克福证券交易所上市GDR，募资不超过48.78亿元。

　　回顾过去两年多的时间，隆基绿能（601012.SH）、福斯特（603806.SH）和爱旭股份（600732.SH）等光伏企业，也已陆续宣布了发行GDR并在瑞士证券交易所（以下简称“瑞交所”）上市的计划。

　　资深投行人士、前保荐代表人王骥跃在接受《中国经营报》记者采访时表示，中国企业在欧洲交易所发行GDR，并非中国企业在欧洲交易所上市了，其本质上是一次境外再融资行为。GDR过了转换期之后，普遍都会转成A股并最终在欧洲交易所摘牌。

　　晶科能源和阳光电源方面均提及，通过GDR发行，一方面可以拓展国际融资渠道，降低融资成本，提供资金保障；另一方面能进一步加强全球化布局，提升国际化品牌形象，有助于应对国际贸易风险。

　　不过，境外发行GDR并非都能如愿，也有不少企业终止撤单。中国信息协会常务理事、国研新经济研究院创始院长朱克力向记者表示，企业终止GDR发行是市场环境、公司战略调整及监管政策变化等多方面因素共同作用的结果。

　　从国内融资到国际融资

　　2022年2月，中国证监会发布《境内外证券市场互联互通存托凭证业务监管规定》，优化了沪伦通存托凭证机制。该政策不仅将境内市场适用范围从上海证券交易所（以下简称“上交所”）拓展至深圳证券交易所（以下简称“深交所”），而且将境外市场从英国延伸至瑞士、德国。自此，在深交所和上交所上市的中国企业可以发行GDR并选择在这些境外地区的交易所上市。

　　同年10月，隆基绿能宣布拟发行GDR并在瑞交所上市。紧接着，2023年1月和2月，爱旭股份和福斯特也对外宣布拟发行GDR并在瑞交所挂牌上市。

　　有所不同的是，如今晶科能源和阳光电源则选择了法兰克福证券交易所作为GDR上市的平台。

　　朱克力向记者表示，光伏头部企业纷纷宣布发行GDR，或在瑞士上市，或在德国上市，这一现象反映了光伏行业在全球化战略下的融资需求。发行GDR作为一种创新的跨境融资方式，为企业提供了以A股为估值基础在全球资本市场募集新资金的可能。

　　阳光电源方面表示，GDR作为股权融资品种，本次发行融资能使公司保持良好的资本结构，使公司拥有足够的长期资金，降低经营风险和财务风险。

　　值得一提的是，2024年7月，晶科能源97亿元定增募资计划终止。晶科能源方面表示，本次发行GDR募集资金可以解决相关项目的资金需求。另外，通过股权融资可以有效避免因资金期限错配问题造成的偿债压力，降低经营风险和财务风险。

　　朱克力分析认为，瑞士与德国作为上市地，各有其优势。瑞交所是欧洲最大、流动性最强的交易所之一，估值较高且审核时间较短，吸引了众多企业。而德国作为欧洲最大单一光伏市场，对光伏企业而言具有战略意义，有助于提升企业在欧洲市场的知名度。企业的选择不同，往往基于其对市场、融资成本、监管环境及企业战略目标的综合考量。

　　但截至目前，光伏行业内尚无境外发行GDR的成功案例。

　　2023年6月和2024年1月，爱旭股份和福斯特先后终止了境外发行GDR事项。

　　对于终止原因，爱旭股份方面向记者表示：“当时GDR政策有过调整，新政策的等待时间比较久，考虑到市场变化以及公司实际情况和项目资金需求便终止了，改为非公开发行。”福斯特证券部人士也表示，终止境外发行GDR主要是由于外部政策因素的变化。

　　至于隆基绿能的GDR发行计划进展，该公司方面并未向记者明确回应。

　　“企业终止GDR发行是市场环境、公司战略调整及监管政策变化等多方面因素共同作用的结果。”朱克力解释，首先，随着市场环境、融资成本、资金使用效率及市场接受度的变化，企业可能重新评估境外融资的必要性。其次，公司财务与经营状况、资金需求及长期业务战略规划的调整也是重要原因。此外，近年来，GDR相关配套监管政策相继落地，对申请程序、募集资金的使用规定与后续管理、发行间隔等提出具体要求，这可能对企业的融资计划产生影响。

　　在王骥跃看来，GDR发行终止主要是市场反响不好，实际上就是认购不足可能导致发行失败，企业便取消了发行。政策一直是鼓励的，主要原因还是市场变化。过去一年来，光伏行业供需错配严重，叠加技术快速迭代（注：新技术出来，两代前的技术就要淘汰，产品就必须低价销售，以尽可能收回一些固定成本。但实际上两代前的技术，在全球市场都可能还是领先的），导致市场仍处于淘汰出清阶段，投资者对于光伏市场的态度保持谨慎。

　　从全球营销迈向全球制造

　　发行GDR践行全球化战略，从全球营销转向全球制造，成为当前光伏企业积极应对国际贸易风险的重要选择。

　　近年来，出于保护本土产业的目的，美国、欧盟、印度等国家和地区通过发起“双反”调查、保障措施、关税壁垒或调查程序等方式，对中国光伏企业设置贸易壁垒。

　　与此同时，除了中国外，欧洲、中东、亚太、美国等主要光伏市场需求也持续向好，新兴国家市场机会不断涌现。在当前国内严重“内卷”的市场环境下，光伏企业除了加强全球化营销，还通过构建海外工厂，搭建供应链，更好地服务本地化市场和辐射周边需求市场。

　　记者注意到，过去一年，光伏企业赴海外建厂已经成为一种发展趋势，投资地主要聚焦在美国和中东地区。

　　其中，境外收入占比超六成的晶科能源进一步强化全球化战略，不仅在美国建有组件产能，而且在2024年7月宣布进一步规划沙特电池组件产能。

　　从资金用途上看，晶科能源拟将本次发行GDR募集的45亿元资金，用于美国1GW高效组件项目、山西二期14GW一体化生产基地建设项目以及补充流动资金或偿还银行借款。其中，美国项目拟使用募集资金4.99亿元。

　　晶科能源方面表示，在现有产能的基础上，公司以本次募集资金积极推进美国1GW高效组件项目，将加速从全球营销到全球制造的更高水平全球化转型，同时助力公司灵活应对国际贸易壁垒。

　　阳光电源也始终坚持“走出去”的全球化战略，目前海外市场已成为其重要的收入来源。数据显示，阳光电源海外销售收入从2021年的91.77亿元上升到2023年的333.69亿元，复合年均增长率为90.69%。2024年1—6月，其海外收入已达134.76亿元，占营业收入的比重为43.44%。

　　但是，阳光电源的海外逆变设备产能占比较低，且海外尚无储能系统产能。

　　为此，阳光电源拟将本次发行募集资金共计48.78亿元，用于年产20GWh先进储能装备制造项目、海外逆变设备及储能产品扩建项目、数字化提升项目等。其中，海外项目拟使用募集资金17.6亿元。

　　对于海外项目的投资地选择，阳光电源方面向记者表示，目前公司仍在评估中，以公告为准。

　　记者还注意到，此前隆基绿能计划发行GDR募资199.96亿元用于鄂尔多斯年产46GW单晶硅棒和切片项目、鄂尔多斯年产30GW单晶电池项目、马来西亚年产6.6GW单晶硅棒项目、马来西亚年产2.8GW单晶组件项目和越南年产3.35GW单晶电池项目。

　　隆基绿能方面表示，通过实施本次募投项目，公司将进一步提升在马来西亚和越南的产能规模，打造从单晶硅棒、硅片到电池和组件的完整海外产业链，帮助公司推进全球化战略发展目标。